中邮·策略|波动或将扩大，把握市场节奏变化
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（来源：中邮证券研究所）
转自：中邮证券研究所
投资要点
本周A股继续上涨，但在节奏上出现了一定波折。本周主要股指全数上涨，其中创业板指整周上涨7.74%表现最佳，科创50延续上周强势表现继续上涨7.49%。风格方面，本周风格层面出现明显分层，成长风格延续上周强势表现，周期和消费风格涨幅较上周明显收窄，而稳定和金融风格本周转跌。市值风格方面，本周中盘指数表现最佳，大盘和小盘风格涨幅较上周有所减缓。本周代表核心资产和成长龙头的茅指数和宁组合亦有较大幅度上涨，宁组合整周上涨3.91%，茅指数上涨3.63%。
行业层面，继续TMT强势领涨格局，红利股表现弱势。本周申万一级行业中通信（12.38%）、有色金属（7.16%）和电子（6.28%）均大幅上涨，整体上仍然维持着上周TMT占优的大格局。纺织服饰（-2.87%）、煤炭（-2.76%）和银行（-2.13%）在整周中表现落后，在国债收益率上行和市场波动放大的过程中，红利股的性价比继续下行。
展望后市，波动或将扩大，把握市场节奏变化。尽管本周市场继续创下阶段新高，但本周节奏起伏明显加大，在长达2月的趋势性上涨后市场分歧有所加大。目前期权市场对未来30天的波动率预期出现明显抬升，在趋势性行情中这往往预示着有部分资金认为趋势可能改变而选择使用期权工具进行对冲和保值操作。并且随着中报的披露完成，显示全A业绩仍在寻底过程中，市场或将重新审视当前宏微观环境与个股估值的匹配程度。
配置方面，个股α逻辑优于行业β逻辑，重视科技成长估值修复机会。3月以来持续调整的以AI应用、算力链、光模块为代表的TMT成长方向也将迎来估值修复的机会，结合当下出现的产业积极变化，仍有进一步上行空间。
一
市场表现回顾
本周A股继续上涨，但在节奏上出现了一定波折。本周主要股指全数上涨，其中创业板指整周上涨7.74%表现最佳，科创50延续上周强势表现继续上涨7.49%。风格方面，本周风格层面出现明显分层，成长风格延续上周强势表现，周期和消费风格涨幅较上周明显收窄，而稳定和金融风格本周转跌。市值风格方面，本周中盘指数表现最佳，大盘和小盘风格涨幅较上周有所减缓。本周代表核心资产和成长龙头的茅指数和宁组合亦有较大幅度上涨，宁组合整周上涨3.91%，茅指数上涨3.63%。
行业层面，继续TMT强势领涨格局，红利股表现弱势。本周申万一级行业中通信（12.38%）、有色金属（7.16%）和电子（6.28%）均大幅上涨，整体上仍然维持着上周TMT占优的大格局。纺织服饰（-2.87%）、煤炭（-2.76%）和银行（-2.13%）在整周中表现落后，在国债收益率上行和市场波动放大的过程中，红利股的性价比继续下行。
二
A股高频数据跟踪
2.1 动态HMM择时模型建议仓位
基于《市场脉搏（1）：基于隐马尔科夫链与动态调制的量化择时方案》中构建的择时方法，构建了中邮策略择时模型。截至8月29日收盘数据，择时模型依然强烈看好后市，提示满仓操作。
在2024年以来的测试集中中邮策略择时模型在仅允许做多万得全A指数的规则下获得了7.33%的超额收益。中邮策略择时模型通过更谨慎的下行风险暴露管理（空仓），显著提升了投资组合的稳健性。其超额收益并非来自更高的风险承担，而是源于更高效的资金运用（凯利权重） 和更精准的下行趋势识别（空仓择时） 所带来的双重优势。
2.2 A股情绪及成交跟踪
个人投资者情绪略有回升。如图4所示为独家构建的个人投资者情绪指数和万得全A指数，值得注意的是A股自去年9.24开始的行情最大特点在于走势和个人投资者情绪之间极强的关联性。截至8月30日个人投资者情绪指数7日移动平均数报3.8%，较8月23日的-11.5%明显上升。
同时如图5所示，融资盘延续净流入，融资成交占比维持高位。本周融资盘虽然延续净流入趋势，并且净流入速度较上周有所加快，周三大跌并未影响融资盘动向。融资盘成交占比依然处在高位，当前融资盘的成交活跃程度已经达到9.24行情以来的最高值。
2.3 红利性价比模型跟踪
根据我们的跨资产红利比价模型，以银行股为代表的纯红利资产当下因前期上涨幅度较大，目前性价比或有所不足。
我们进行跨资产对比的切入点是红利策略中“类债”的性质，将红利股的收益率拆解为股债两部分，即：
红利股股息率=无风险利率+本金风险补偿+股债差异补偿
如图8所示，以当前最满足股利永续增长假设的银行为例，其相对万得全A开始走强的背景就是股债差异补偿部分抬升。当前银行的股债差异补偿为0.44%，以单纯静态股息率的视角来看已经进入“鱼尾”阶段，若以1%为最低要求的股债差异补偿，对应银行的股息率应为4.55%。若银行股在年中分红中未加大现金股利支付率，或将无法提供足够的股债差异补偿。
三
后市展望及投资观点
展望后市，波动或将扩大，把握市场节奏变化。尽管本周市场继续创下阶段新高，但本周节奏起伏明显加大，在长达2月的趋势性上涨后市场分歧有所加大。目前期权市场对未来30天的波动率预期出现明显抬升，在趋势性行情中这往往预示着有部分资金认为趋势可能改变而选择使用期权工具进行对冲和保值操作。并且随着中报的披露完成，显示全A业绩仍在寻底过程中，市场或将重新审视当前宏微观环境与个股估值的匹配程度。
配置方面，个股α逻辑优于行业β逻辑，重视科技成长估值修复机会。3月以来持续调整的以AI应用、算力链、光模块为代表的TMT成长方向也将迎来估值修复的机会，结合当下出现的产业积极变化，仍有进一步上行空间。
风险提示
经济数据不及预期、中美摩擦加剧、地缘冲突恶化、全球金融环境不稳定影响、上市公司盈利情况不及预期等。
证券研究报告《中邮证券-波动或将扩大，把握市场节奏变化》
对外发布时间：2025年9月2日
报告发布机构：中邮证券有限责任公司
分析师:黄子崟 SAC编号:S1340523090002
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