迎驾贡酒业绩加速滑坡：高端化遇挫与全国化困局丨大A避雷针

来源：@全景网微博

2025年8月底，作为安徽白酒“四朵金花”之一的向市场交出了一份营收与利润双跌的半年成绩单。尽管六安霍山县的酿酒车间依旧蒸汽氤氲，但资本市场已经嗅到了一丝不寻常的气息。

近年来，迎驾贡酒的发展似乎陷入了多重困境。继2024年业绩增速显著放缓后，公司2025年上半年营收与净利润同比均降超16%，且二季度环比下滑加速；主力高端产品洞藏系列增长乏力，产品结构升级停滞；省外市场持续萎缩，全国化布局陷入实质性停滞，叠加省内市场遭等品牌的挤压，公司似乎正面临上市以来最严峻的发展危机。

01

业绩首度大幅下滑  经营韧性瓦解

从过往的业绩表现来看，迎驾贡酒的业绩颓势自2024年第三季度开始已现端倪。而2025年上半年则进一步恶化，核心财务指标全面承压。

2024年，迎驾贡酒终究未能完成其在2024年年初定下的营业收入80.64亿元、净利润28.66亿元的目标，全年实现营收73.44亿元，同比小幅增长8.46%；归属于上市公司股东的净利润25.89亿元，同比增长13.42%。显而易见的是，公司2024年业绩表现已经较2023年（营收+22.07%、净利润+34.17%）及前几年显著放缓。

而进入2025年上半年，公司在半年报中无奈表示，上半年国内白酒行业整体延续深度调整态势，消费疲软、需求偏弱，以至于公司的业绩直接转入负增长。半年报数据显示，迎驾贡酒上半年营收31.6亿元，同比下滑了16.89%；归属于上市公司股东的净利润11.3亿元，同比下滑了18.19%，是公司自上市以来表现最差的一年，且该跌幅还远超行业平均水平。

根据统计数据，2025年上半年，A股20家白酒上市企业营收合计2031.69亿元，同比为-1.26%；净利润945.61亿元，同比为-1.17%。

而分季度看，公司的收入与利润下滑呈现出了加速态势。2025年一季度，公司营收同比降12.35%，二季度降幅进一步扩大至24.13%；净利润一季度降9.54%，二季度再骤降35.2%。这种“淡季更淡”的表现，反映出了终端消费对于迎驾贡酒白酒产品的需求已近冰点。

业绩下滑的背后，暗藏的还有终端动销疲软与渠道回款能力的崩塌。2025年上半年，迎驾贡酒的经营活动现金流净额仅为3.17亿元，同比大幅下降了48.3%；二季度单季现金流净额为-1.79亿元，同比由正转负。

公司的合同负债（预收款项）也从2024年底的5.78亿元降至2025年二季度末的4.40亿元，意味着下游经销商打款意愿有所减弱，渠道库存积压问题隐现。而更能直观反映公司动销状况的存货周转天数已经自2024年上半年的814.48天大幅增加至2025年上半年的1095.56天（Wind数据）。

为挽救销售颓势，公司也在试图加大费用投放，但销售费用增加并未改善营收表现，反而使得收入的下滑与费用刚性形成了反向挤压，加重了公司的利润负担。2025年上半年，在公司营收同比下滑的情况下，公司销售费用率反倒提升了1.73个百分点，管理费用率提升了1.21个百分点。

往后看，若公司营收与利润下滑趋势一直持续，则对于公司经营发展的不利影响将是全方位的。

02

洞藏系列增长停滞  高端化战略遇挫

按照公司标准，公司将洞藏系列、金星系列、银星系列划分为了中高档白酒，将百年迎驾贡系列、简装酒系列划分为了普通白酒系列。一直以来，公司都寄望以洞藏系列（定价100-300元）突破高端市场，但2025年上半年披露的销售数据显示，这一战略似乎始终未能奏效。

2025年上半年，公司中高档白酒销售收入25.37亿元，同比下滑了14.01%；同期普通白酒的跌幅更为明显达到了32.47%，反映出了公司在高中低档品牌酒的全面失利。因此在2025年上半年，公司中高档酒的收入占比得到了显著提升，由81.50%提升至了84.87%，看似公司高端化战略取得显著成果的背后，实则是普通白酒收入跌幅大于中高档白酒的尴尬原因所致。

而作为公司的老对手，同为徽酒四杰之一的古井贡酒在上半年白酒大环境如此不利的局面下，毛利率最高的定位高档系列的年份原浆收入仍然同比实现了+1.59%的增长，与公司的双位数下跌简直形成了鲜明反差。

而产品盈利方面，公司相较于竞争对手古井贡酒而言同样逊色。尽管公司过往三年毛利率水平小幅改善，但上半年73.62%的毛利率水平表现相较于古井贡酒的79.87%而言，仍然存有较为明显的差距。

图表：三家白酒企业毛利率表现对比

03

省外扩张成果归零  省内基本盘动摇

回看各家白酒龙头成长之路，全国化布局是必由之路。而过往业绩持续增长的迎驾贡酒也早早谋划了“省内深耕+华东扩张”的全国化策略，并且也取得了一定的成果。然而连续几年省外市场业务的萎靡不振，似乎让公司的全国化布局成果开始摇摇欲坠。

根据公司公布的季度经营数据，2025年上半年，迎驾贡酒省内收入同比降幅为12.00%，而省外收入同比降幅高达33.05%，省外业务扩张停滞不前已经成为拖累公司业绩的重要因素。而省内外区域收入下滑程度的差异，也直接导致公司上半年在安徽省内的销售收入占比被动提升至79.09%，而省外收入占比进一步萎缩至20.91%，创下近五年的新低。而在去年同期，省内省外的收入占比还分别为74.21%、25.79%。这一组数据表明了，公司全国化之路仍然举步维艰。

而同时省内销售数据的下跌幅度高于同行也意味着除了白酒整体大环境不景气之外，公司过度依赖的省内市场同样危机四伏。

古井贡酒凭借“年份原浆+黄鹤楼”双品牌矩阵持续挤压迎驾贡酒中高档系列的市场份额，而通过兼香型产品在200元价格带反扑，迎驾贡酒在徽酒品牌当中的市场地位岌岌可危。而与此同时，这几年全国性的高端品牌也并未闲着。统计数据显示，2023年，茅台都从安徽拿下了超25亿的市场份额，洋河、剑南春在安徽销售额也突破10亿，汾酒突破4亿，郎酒、习酒约3亿，大致估算省外品牌在安徽的市场份额已超25%。

上半年全市场白酒企业营收与利润同比下滑的数据，似乎表明白酒行业的寒冬渐行渐近。2025年上半年，白酒行业整体呈现“量缩价跌、库存高压、消费分化”的特征，行业产量在持续下滑。根据国家统计局公布的相关数据，1-6月，规模以上企业白酒（折65度，商品量）产量累计191.6万千升，累计下降5.8%。行业进入存量竞争阶段，去库存与价值回归成为核心命题。

而在这一趋势当中，不同白酒企业的业绩分化也在加剧，尤其以迎驾贡酒等为典型代表的区域性酒企承压更为明显。

自从公司2024年业绩增长失速开始，让公司在全行业的地位陷入了不上不下的尴尬局面。往后看，要想跨越白酒周期重回上升通道，实现百亿目标，于迎驾贡酒而言似乎也只有走全国化布局这条路才行得通。然而，对于省内营收占比隐隐攀升至八成的迎驾贡酒而言，要如何破局全国市场，仍然是艰巨而重大的课题。