债市启明｜存款搬家至资本市场动态全解析
炒股就看，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！
文｜明明 章立聪 杨宏宇
2022年至2025年，存款搬家趋势逐步显现，政策引导利率下行、银行净息差收窄与存款定期化压力、居民资产配置转向共同推动资金从存款分流。尽管存款搬家整体比例有限，但对非银资管（银行理财、保险、公募基金等）仍是可观增量，低风险资管产品仍是主流配置方向，但近期风险偏好抬升的趋势已经开始，未来居民风险偏好或呈“渐进式提升”。部分资金开始逐渐增配固收+产品，银行理财固收+规模前8个月增长1.1万亿以上，险资上半年增配股票达6400亿以上，此外，当前直接进入股市的增量资金仍以高净值客群为主，大量普通居民并未入市，股债资金并未发生大规模实质性流动，股债跷跷板后续大概率趋于钝化，债市继续下跌的空间有限。
▍政策、银行、居民三力驱动存款搬家。
政策端，LPR与银行存款利率持续下行，2022年9月至2025年5月，LPR从3.65%降至3.00%，定存利率也不断调降，削弱了存款吸引力；银行端，净息差收窄、存款定期化加深负债端压力，高息揽储意愿降低；居民端，虽然风险偏好较低，但一年数轮存款降息仍促使小比例资金转向理财等更高收益产品。
▍从比例来看，存款搬家占比有限，大多数客群风险偏好较低，但对非银资管而言，增量不小。
2025年我们预计约100万亿元存款到期，超额储蓄累计超30万亿元，但居民安全感不足、房地产“储蓄池”作用减弱，多数到期存款预计仍接续；对于流出的资金而言，非银资管成重要承接方，2025年7月非银存款增加2.14万亿元，8月增长1.18万亿元，银行理财、保险、公募基金规模均稳步增长，其中银行理财资金减配债券，增配存款是非银存款高增最重要的原因。
▍非银资管各领域表现分化，低风险产品占优，实际并未有大量资金直接流入资本市场。
根据银行业理财登记托管中心有限公司的数据，银行理财规模从2020年12月25.86万亿元升至2025年6月30.67万亿元，我们测算，7-8月股债波动期仍增长约2.3万亿元；根据Wind数据，保险资金运用余额稳步攀升，2025年6月末达36.23万亿元，2025年前7月保费收入累计达4.2万亿元，同比增长6.7%以上；截至2025年7月底，今年以来公募基金规模增长2.25万亿，低风险的货基占据主导，增长超1万亿，配置存款约27%。7-8月证券开户规模也远低于去年10月。因此存款搬家主要是非银固收类产品承接，普通居民并未大量入市。
▍我们认为，此轮市场增量资金，除了险资等耐心资本之外，私行客户成为重要来源。
高净值人群虽然也以稳健为主，但整体风险偏好远高于普通居民客群。根据和贝恩公司发布的《2023中国私人财富报告》，2023年，高净值人群境内资产配置中，现金类占28%，固收类占27%，合计超过一半，显示整体风格偏稳健，但未来两年高净值人群对权益类资产有增配意愿。而投资性房地产的吸引力下降，更多人倾向于减持投资性房地产资产。因此未来趋势而言，愿意尝试高风险、高收益投资的比例由2021年的12% 提升至 2023年的22%，为历次调研最高。这显示出在信心恢复后，私行客户的风险偏好有回升迹象，股市走出赚钱效应后，其风险偏好预计将进一步抬高，整体远高于普通散户，成为本轮牛市重要增量资金。
▍股债跷跷板未引发资金实质性跨市场转移，居民风险偏好仍以稳健为主，股债跷跷板预计趋于钝化，后续债市下跌空间有限。
存款搬家背景下，居民资金更多流向低风险的银行理财、货基等非银资管产品，保险资金、公募基金规模稳步增长且配置偏向固收类资产，股市虽有行情但散户参与度有限，高净值客户是保证金增量增长的主力。从资金流动特征看，股债跷跷板未引发资金实质性跨市场转移，居民风险偏好仍以稳健为主。从债市表现看，下跌空间已显著收窄，但受资金配置偏好主导、市场预期等因素影响，也暂不具备大幅上涨动力，短期或维持震荡态势。因此，股债资金并未发生大规模变动，股债跷跷板影响会逐渐趋弱，预计后续会逐渐钝化，债市无需过度担忧。
▍风险因素：
货币政策超预期，理财产品净值波动, 股市波动超预期，债市超预期下跌。
本文节选自研究部已于2025年9月22日发布的《债市启明系列20250922—存款搬家至资本市场动态全解析》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
重要声明：
本资料定位为“投资信息参考服务”，而非具体的“投资决策服务”，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断。需特别关注的是（1）本资料的接收者应当仔细阅读所附的各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。（2）本资料所载的信息来源被认为是可靠的，但是中信证券不保证其准确性或完整，同时其相关的分析意见及推测可能会根据中信证券研究部后续发布的证券研究报告在不发出通知的情形下做出更改，也可能会因为使用不同的假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。（3）投资者在进行具体投资决策前，还须结合自身风险偏好、资金特点等具体情况并配合包括“选股”、“择时”分析在内的各种其它辅助分析手段形成自主决策。为避免对本资料所涉及的研究方法、投资评级、目标价格等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失，在必要时应寻求专业投资顾问的指导。（4）上述列示的风险事项并未囊括不当使用本资料所涉及的全部风险。投资者不应单纯依靠所接收的相关信息而取代自身的独立判断，须充分了解各类投资风险，自主作出投资决策并自行承担投资风险。
