纳百川：宁德时代采购存变数 宽松赊销致应收高企

2025年9月18日，新能源电热管理企业纳百川的IPO注册申请获得获得通过，自2023年9月提交招股书（申报稿），历时整整两年，公司IPO事宜终于渐露曙光，只待最后的发行工作。

报告期（2022-2025年一季度），纳百川呈现了稳健增长的态势，营收分别为10.31亿元、11.36亿元、14.37亿元和3.37亿元，归母净利润分别为1.13亿元、0.98亿元、0.95亿元和0.15亿元。公司预计2025年营收为17.37亿元，归母净利润为1.05亿元。从过去几年看，虽然公司营收逐年增长，盈利再未超过2022年的阶段高峰。

《财中社》发现，作为第一大客户的（300750），正在加大对纳百川直接竞争对手新富科技（873855）的采购力度，纳百川未来对宁德时代的销售存在较大的不确定性。此外，公司过去多年营收增长，主要依赖应收账款的推动，公司对一些新晋前五大客户采取了更为宽松的赊销政策，其成长的持续性尚待观察。

依赖最大客户

纳百川主要生产电池液冷板、燃油车热管理部件、电池箱体、模具及其他等，其产品主要应用于动力电池、燃油车及储能领域。过去几年，公司燃油车燃油车热管理部件处于萎缩状态，电池液冷板快速发展，2022-2024年，电池液冷板营收分别为8.04亿元、9.5亿元和11.79亿元，占营收之比分别为79.79%、85.34%和83.78%，2025年一季度更是攀升至92.27%。

纳百川不仅产品品类较为单一，且对大客户尤其是对宁德时代占比较高。2024年，公司直接销售及通过电池箱体厂等配件商间接对宁德时代供应产品的营业收入占比为48.21%。

根据相关规定，“发行人来自单一客户主营业务收入或毛利贡献占比超过50%的，一般认为发行人对该客户存在重大依赖”。据回复函（第一轮）2021-2024年，纳百川来自宁德时代及其指定的配件商的营业收入占比分别为 50.33%、53.73%及 48.94%，因此公司对宁德时代构成重大依赖。

对此，纳百川认为对宁德时代销售较高具有合理性，这主要是基于三大理由：公司凭借自身技术优势与供应能力，与宁德时代建立了共同发展的战略合作关系；后者也需要建立自身稳定的供应体系，保障其自身经营规模的快速增长；此外，公司已深度参与宁德时代集成技术的迭代。

鉴于下游集成、产品定制化及宁德时代的行业地位等因素，纳百川表示，公司对宁德时代的重大依赖不会产生不利影响。

不过，通过比较宁德时代电池产量与公司对其的销量可以发现，纳百川对宁德时代的销量占比或在下滑。据回复函（第一轮）2021-2023年，纳百川对宁德时代的销量分别为145.16万片、243.58万片和248.32万片，2022-2023年分别同比增长67.8%和1.49%；同期，宁德时代电池系统产量分别为162.3GW、325GW和389GW，2022-2023年同比分别增长100.25%和19.69%，纳百川对宁德时代的销量增速远远小于后者的产量增速，这或许在一定程度上说明纳百川在宁德时代采购体系中的占比在下降。

2021-2023年，纳百川新能源电池热管理产品最终销售至除宁德时代之外的其他主机厂、电池厂商等客户的主营业务收入分别为1.08亿元、2.92亿元和4.18亿元，也呈现增长的态势。不过，公司披露，截至2023年底，公司向除宁德时代外的客户未来2个月预测订单收入约为0.63亿元，低于当年月平均销售额。

事实上，新能源电热管理系统的竞争异常激烈，作为头部的宁德时代可选供应商较多。比如，纳百川的直接竞争对手新富科技，该公司主营业务为液冷管和液冷板，其正在冲刺北交所IPO，2022-2024年该公司对宁德时代的销售额分别为0.22亿元、0.81亿元和3.42亿元，出现了较大的攀升。据其招股书（申报稿）披露的合同信息，宁德时代对其采购主要为电池液冷板。这也从侧面一定程度反映了，纳百川所宣称的与宁德时代的关系并不牢靠。

值得注意的是，2025年一季度，纳百川对宁德时代及其指定供应商销售占比下降至44.39%，出现了较明显的下降。

此外，纳百川还面临着竞争对手的激烈竞争。

比如，上文所述的新富科技，2022-2024年，其电池液冷板的营收分别为1.27亿元、1.34亿元和3.94亿元，毛利率分别为20.54%、6.79%和-14.01%，营收快速增长，但毛利率却大幅下降甚至出现负值，公司很明显正在通过降价抢占市场。

应收款增幅高于营收

在IPO之前，纳百川在营收上表现出了稳定性，不过公司的应收类科目上升速度更快。2022-2024年底，纳百川应收票据和应收账款分别为4.01亿元、4.29亿元和6.32亿元，这主要来自应收账款的增加，各期末，公司应收账款分别为3.23亿元、3.82亿元和5.6亿元。

过去三年期间，公司营收增长约40%，而应收账款的增幅为73.4%，后者增速远远超过前者，其营收的成长持续性尚待观察。

由于下游客户主要为锂电池厂商，上游为铝材料供应商，纳百川的客户和供应商均保持了较高的集中度，前五大客户或者供应商占比常年保持在60%以上，这导致公司在产业中的话语权偏弱，经营活动现金流并不好。报告期，公司经营活动现金流净额分别为0.2亿元、1.11亿元、0.39亿元和-0.57亿元，累计经营活动现金流净额为1.12亿，远低于过去三年又一期超3亿元的累计净利润。

面对第一大客户宁德时代采购比例的逐年下降，纳百川也在开拓新的客户，不过，公司对新晋前五大客户的销售显得更激进。

不考虑子公司或者相关方，宁德时代（母公司，下同）始终是上市公司第一大客户，2021-2024年，纳百川对宁德时代的销售额分别为1.58亿元、3.89亿元、3.78亿元和5.32亿元，不过，公司来自宁德时代的回款速度却比其他客户快。对应各期末，纳百川对宁德时代的应收账款分别为0.8亿元、0.36亿元、未披露（退出应收账款前五名）和0.42亿元。

而一些新进入的前五大客户的应收账款回款却慢得多。江苏恒义是纳百川2023年的新晋前五大客户，过去两年，对其销售额分别为0.62亿元和0.72亿元，各期末，公司对江苏恒义的应收账款金额分别为0.5亿元和0.41亿元，从回款金额与营收之比看，大部分销售在当年并没有回款，回款比例远低于同行。

安徽合顺强科技（下称“合顺强科技”）是纳百川2025年一季度第四大客户，公司对其销售为0.21亿元，此前的2024年不在前五大客户；不过，从应收账款看，2024年底及2025年一季度末，纳百川对其应收账款分别为0.3亿元和0.38亿元，公司声称，合顺强科技系电池箱生产企业，其向公司采购电池液冷板后与电池箱体组装，最终销往。天眼查显示，合顺强科技成立于2023年12月中旬，注册资本约为1143万元，该公司过去两年缴纳社保的人数分别为54人、86人。

除了合顺强科技之外，纳百川2025年3月底的应收账款第四名为浙江敏盛汽车零部件公司（下称“敏盛汽车”），该公司并没有进入一季度营收前五名，不过，纳百川对其应收账款为0.23亿元。由纳百川当季营收第五名为0.17亿元可知，公司对敏盛汽车销售额小于0.17亿元，低于对其应收账款金额，应收账款的形成时间及原因尚不清晰。