乐普医疗中报现金流亮眼，集采冲击下“大存大贷”与业务分化何解？

（300003）上半年营收净利均呈现微降状态，二季度却出现强势复苏迹象，现金流亮眼，但应收账款高企、偿债压力沉重及部分业务下滑的隐忧，显示发展根基的脆弱。

二季度业绩回暖，现金流改善

乐普医疗是一家深耕医疗健康领域的综合性企业，业务涵盖心血管医疗器械、药品、体外诊断、外科麻醉及新兴医疗服务，核心聚焦结构性心脏病介入器械、GLP-1创新药及医美产品。2025年上半年，公司财务表现喜忧参半，业绩回暖与风险并存。

2025年上半年，乐普医疗整体营收33.69亿元，同比微降0.43%，归母净利润6.91亿元，下滑0.91%，反映业绩承压。

但第二季度乐普医疗交出亮眼成绩单，展现强劲复苏，营收16.33亿元，同比增长11.72%，扣非净利润3.25亿元，激增70.31%。结构性心脏病业务收入大增32.06%，成为拉动业绩的核心引擎。药品板块通过清理渠道库存实现企稳，显示运营优化成效。

上半年，公司经营活动现金流净额达6.36亿元，同比猛增300.52%，资金周转效率显著提升。不过整体看，复苏基础并不牢固，业绩仍未摆脱下滑阴影，外部政策压力与内部调整成本仍可能拖累后续增长。

应收账款高企，大存大贷特征显著

《财中社》注意到，庞大的应收账款规模成为公司财务健康的重大隐患。上半年末，公司应收账款及票据高达20.50亿元，较上年末增长超过24%，如此巨额账面利润未转化为现金，占用大量营运资金，潜藏坏账风险，严重拖累资金效率。

医疗行业账期较长及客户信用管理不足可能是问题根源。若回款效率无法提升，资金链紧张可能进一步加剧，尤其在外部融资环境趋紧的背景下，应收账款管控成为公司经营质量的关键考验。

债务结构问题同样令人担忧。尽管公司上半年末的资产负债率仅为31.39%，但有息负债59.24亿元，尤其是一年内到期的非流动负债高达31亿元，同比增加4.63倍，另外还有3.35亿元的短期借款，而公司的货币资金和交易性金融资产合计高达38.1亿元，公司存在明显的大存大贷特征。

公司需通过优化债务结构或增加现金储备来缓解压力，否则偿债压力可能限制其在新业务领域的扩张步伐。

业务板块分化与集采政策冲击

公司业务表现冷热不均。结构性心脏病业务成为收入增长支柱，药品板块通过渠道调整逐步企稳。然而，外科麻醉业务收入下降10.29%，主要源于集采政策导致的价格下行；体外诊断业务收入下滑17.35%，则是受行业竞争加剧及内部人员与战略调整拖累软，凸显公司在部分领域竞争力不足。

医疗器械和药品领域的集采政策是公司发展的最大外部变量。2025年上半年，集采在全国范围内的深入实施，不仅直接导致外科麻醉业务收入下滑，也加剧了体外诊断业务的竞争压力。

政策监管力度和执行节奏的不确定性，进一步为公司发展蒙上阴影。未来若集采范围扩大或价格谈判加剧，传统业务板块的盈利能力可能继续承压。公司需加快创新产品布局，以应对政策带来的持续冲击，否则核心业务的稳定性将面临更大考验。

第二增长曲线的潜力与不确定性

乐普医疗正积极布局结构性心脏病业务、GLP-1创新药及消费医疗等高增长领域，试图打造第二增长曲线。

目前，除了已成为公司业绩重要支撑的结构性心脏病业务，子公司民为生物自研的GLP-1三靶点创新药进度国内领先，其中MWN101已完成肥胖和2型糖尿病的二期临床（为国内首家），市场期待其在糖尿病和减重领域的潜力；公司自研的杜拉糖肽注射液2型糖尿病临床三期已完结、即将提交注册，司美格鲁肽2型糖尿病三期临床已入组过半。

消费医疗板块有望成为公司新的成长曲线。公司聚焦眼科、皮肤科，童颜针已开始商业化推广，多款注射用玻尿酸、肉毒素及PDRN“三文鱼针”、热玛吉等皮肤科产品即将陆续上市；眼科角膜塑形镜已申报注册。

新器械方面，公司重点聚焦脑机接口和神经调控领域，目前植入式脑深部神经刺激器（DBS）已申报注册。

公司在医美领域的最新动作是，2025年9月22日与美团（03690）旗下汉海信息技术（上海）有限公司签署战略合作协议，聚焦悦雅颜、芙洛拉等医美品牌的线上推广，借助美团平台构建全渠道销售网络，为医美板块注入新动能。

然而，这些新业务的规模化和盈利能力尚未完全验证，面临技术落地和市场接受度风险。与美团合作虽具潜力，但市场开拓的不确定性犹存，短期内对业绩提振有限。